Đây là nguyên nhân thật sự đằng sau nghịch lý thị trường chứng khoán liên tục lập đỉnh bất chấp nền kinh tế suy thoái nghiêm trọng

Mặc dù đúng là thị trường chứng khoán đang tăng điểm mạnh mẽ nhìn chẳng có chút nào liên quan đến đà suy giảm kỷ lục của nền kinh tế thực, sẽ là sai lầm nếu nói rằng thị trường đang hoàn toàn mất kết nối với nền kinh tế. Sự thật là mức định giá cao chót vót của những công ty có tỷ lệ vốn vô hình trên mỗi lao động cao đang phản ánh chính xác bản chất của nền kinh tế hiện nay.

Những ngày này, có không ít bài bình luận kinh tế tập trung viết về 1 sự lệch pha: trong khi các chỉ số chứng khoán đang ở gần hoặc đã vượt mức cao nhất mọi thời đại, kinh tế thế giới vẫn đang chật vật để hồi phục từ một trong những cuộc suy thoái nghiêm trọng nhất trong lịch sử. Chỉ số Russell 2000 vẫn giảm 5,4% so với thời điểm đầu năm nhưng S&P 500 và Russell 3000 đã hồi phục hoàn toàn. Thậm chí chỉ số công nghệ Nasdaq còn tăng khoảng 26% so với trước dịch.

Rất nhiều người đi đến kết luận rằng thị trường chứng khoán đang xa rời thực tế. Tuy nhiên, nhìn dưới 1 góc độ khác thì rất có thể thị trường chỉ đang phản ánh chính xác những xu hướng đang âm thầm diễn ra và vừa được "nền kinh tế đại dịch" tiếp thêm sức mạnh.

Không giống như các giá trị được tạo ra trong nền kinh tế, nơi lao động và nguồn vốn (cả vô hình và hữu hình) đóng vai trò tương tự nhau, giá cổ phiếu và các chỉ số trên TTCK đo lường những giá trị mà người sở hữu vốn có thể tạo ra. Do đó thị trường sẽ phản ánh tỷ suất sinh lời kỳ vọng.

Đối với lao động, không có chỉ số nào tương tự để tính toán những kỳ vọng về tương lai. Nếu như nền kinh tế được dự báo hồi phục mạnh, triển vọng của cả hai yếu tố là tương tự nhau nhưng chúng ta chỉ có thể quy đổi những kỳ vọng về vốn về giá trị hiện tại mà thôi.

Ngoài ra, giá trị vốn hóa của TTCK ngày càng có xu hướng dựa nhiều hơn vào các tài sản vô hình, ví dụ như quyền sở hữu và kiểm soát dữ liệu. Bản thân những tài sản vô hình này lại có những cách tính riêng để đo lường các giá trị mà chúng tạo ra. Theo một nghiên cứu mới đây về chỉ số S&P 500, cổ phiếu của các công ty có tỷ lệ vốn vô hình/nhân viên cao là nhóm tăng điểm mạnh nhất kể từ đầu năm đến nay.

Nói cách khác, cách tính toán giá trị tạo thêm của TTCK và nền kinh tế thực là khác nhau. Đã xuất hiện từ trước khi đại dịch ập đến, xu hướng này giờ càng phát triển hơn. Có ít nhất 2 lý do giải thích cho điều này. Thứ nhất là hiện tượng đẩy nhanh áp dụng công nghệ kỹ thuật số để đối phó với các biện pháp phong tỏa. Thứ hai, các lĩnh vực thâm dụng lao động (mà thường tạo thêm giá trị chủ yếu thông qua tăng thêm lao động và các nguồn vốn hữu hình) đã bị đóng cửa hoàn toàn hoặc 1 phần vì các biện pháp phong tỏa, giãn cách xã hội và sự thay đổi trong thái độ chấp nhận rủi ro của người tiêu dùng.

Ví dụ, chỉ số Dow Jones US Airlines Index đã bị ảnh hưởng nặng nề và cho đến nay vẫn chưa hồi phục hoàn toàn. Trong hoàn cảnh bình thường thì hàng không là ngành tạo ra giá trị chủ yếu bằng nguồn vốn hữu hình, lao động và nhiên liệu (mặc dù công nghệ cũng là một trong những yếu tố cấu thành mô hình kinh doanh của ngành này).

Không thể phủ nhận TTCK đã được thúc đẩy mạnh bởi chính sách hạ lãi suất của Cục dự trữ liên bang Mỹ và các NHTW lớn trên thế giới. Trong bối cảnh hiện nay, mục tiêu chủ chốt của chính sách tiền tệ linh hoạt là tạo không gian cho các chính phủ sử dụng nợ để tài trợ cho các gói kích thích tài khóa khổng lồ ứng phó với cú sốc Covid-19.

Tuy nhiên, mặc dù lãi suất siêu thấp có thể hỗ trợ giá trị thị trường nói chung, yếu tố này không giải thích được sự chênh lệch quá lớn giữa các ngành. Những hộ gia đình có thu nhập thấp và các doanh nghiệp nhỏ có bảng cân đối kế toán yếu ớt bị bỏ lại phía sau mà không có bất kỳ tấm đệm chống sốc hiệu quả nào. Rất nhiều ngành thâm dụng lao động như khách sạn, nhà hàng, quán bar đã bị đóng cửa.

Vì cuộc khủng hoảng hiện nay đã đẩy giá trị vốn hóa của một vài công ty lên cao, chúng ta đi đến câu hỏi ai sở hữu cổ phiếu của những công ty này. Đó chắc chắn không phải là các hộ gia đình và doanh nghiệp tư nhân nhỏ bé. Ngày nay những công ty có giá trị vốn hóa lớn được sở hữu bởi những cá nhân và tổ chức có sức khỏe tài chính hùng mạnh.

Khi thế giới bước vào giai đoạn hậu đại dịch, nhóm thâm dụng lao động có thể hồi phục. Nhưng kể cả trong kịch bản này, dấu ấn của công nghệ trong nền kinh tế chắc chắn đã lớn hơn nhiều so với trước dịch, và xu hướng ưa thích vốn vô hình sẽ tiếp tục phát triển.

Không có gì đáng ngạc nhiên khi các doanh nghiệp sử dụng nhiều vốn vô hình có lợi thế. Cấu trúc chi phí của họ gắn chặt một cách bất thường với chi phí cố định, còn chi phí biên thì ở mức thấp hoặc gần như không có. Điều này cho phép họ dễ dàng nhân rộng, dẫn đến sức mạnh rất lớn trong việc định giá và thâm nhập thị trường.

Có thể rút ra một vài kết luận từ những gì đang diễn ra hiện nay. Thứ nhất, nền kinh tế đại dịch khiến cho xu hướng ưa chuộng các doanh nghiệp sử dụng nhiều tài sản vô hình càng trở nên phổ biến hơn. Điều này sẽ tiếp tục diễn ra sau khi đại dịch kết thúc. Những doanh nghiệp truyền thống vẫn sẽ phục hồi, nhưng xu hướng nói trên sẽ tiếp tục diễn ra và làm thay đổi cấu trúc kinh tế xã hội.

Thứ hai, ý tưởng cho rằng thị trường và nền kinh tế đang lệch pha nhau chủ yếu tập trung vào một vài chỉ số cụ thể. Nhưng không chỉ số đơn lẻ nào có thể phản ánh chính xác toàn bộ thị trường, chưa nói phản ánh toàn bộ nền kinh tế. Và trong nền kinh tế đại dịch, các chỉ số chứng khoán thậm chí trở nên mờ mịt hơn.

Cuối cùng, xu hướng này khiến chúng ta khó có thể đảo ngược tình trạng chênh lệch giàu nghèo sâu sắc hiện nay, bởi vì những tài sản vô hình khó được đo lường chính xác.

Tham khảo Project Syndicate