Thế giới ồ ạt cắt giảm lãi suất, vì sao Việt Nam vẫn phải thận trọng?

Thị trường tài chính trong nước và quốc tế nhiều biến động

Báo cáo Chiến lược đầu tư tháng 8 của Công ty chứng khoán Rồng Việt (VDSC) vừa công bố cho biết, tháng 7 vừa qua là khoảng thời gian bận rộn với thị trường tài chính khi có quá nhiều biến động cả trong nước và quốc tế. 

Trong khi NHTW Mỹ (FED) đã quyết định giảm lãi suất điều hành 25 điểm cơ bản (bps) vào ngày cuối cùng của tháng, trước đó, trung tuần tháng 7, NHNN Việt Nam (SBV) đã giảm lãi suất phát hành tín phiếu kỳ hạn 7 ngày 25 bps xuống 2,75%/năm. Theo sau là những thay đổi theo chiều hướng đi xuống của lãi suất liên ngân hàng qua đêm và lợi tức trái phiếu chính phủ.

Trong phiên giao dịch 19/07, SBV hút ròng 10.000 tỷ đồng thông qua phát hành tín phiếu kỳ hạn 7 ngày với lãi suất 2,75%/năm, thấp hơn mức 3%/năm. Lãi suất tín phiếu là biến chính sách với 2 đặc điểm chính, ít biến động và mang tính định hướng của nhà điều hành. Cùng với lãi suất mua/bán kỳ hạn 7 ngày, hai mức lãi suất trên tạo thành vùng biên độ dao động cho lãi suất liên ngân hàng qua đêm.

Với động thái giảm lãi suất tín phiếu vừa qua, lãi suất liên ngân hàng qua đêm đã lập tức giảm từ mức trung bình 3% trong tuần trước đó. Điểm dễ nhận thấy, lãi suất liên ngân hàng qua đêm đã liên tục tăng trong năm 2018 và duy trì quanh mức trung bình 3,76%/năm tính từ đầu năm. Cùng với đó, thanh khoản trên thị trường này cũng tăng mạnh, đột ngột từ mức 27.000 tỷ đồng/phiên lên 54.000 tỷ đồng/phiên sau 9 tháng qua. Điều này cho thấy nhu cầu bù đắp thanh khoản qua đêm giữa các ngân hàng trong hệ thống rất cao. Nỗ lực hạ lãi suất vay mượn qua đêm sẽ giúp các ngân hàng có nhu cầu bù đắp thanh khoản tiết kiệm một khoản chi phí đáng kể.

Bên cạnh lãi suất liên ngân hàng qua đêm, lợi tức trái phiếu chính phủ cũng phản ứng nhanh theo sau quyết định giảm lãi suất ngắn hạn từ phía SBV. Trên thị trường phát hành sơ cấp, lợi tức trúng thầu giảm mạnh nhất ở các kỳ hạn dài, điển hình như 30 năm (-26,0 bps), 20 năm (-36,5 bps), 15 năm (-24,3 bps) và 10 năm (-13,5 bps). Đáng chú ý, trước đó, các mức lợi tức trên gần như đi ngang sau khoảng thời gian biến động hình chữ V. Khối lượng phát hành thành công cũng đạt 32.000 tỷ, gấp 3 lần mức trung bình tháng trong quý 2. Tương tự, đa phần lợi tức trái phiếu chính phủ các kỳ hạn trên thị trường thứ cấp đều giảm mạnh, trung bình 35 bps.

Kết thúc chuỗi sự kiện trong tháng 7 gắn với thông báo giảm lãi suất cho vay ngắn hạn đối với lĩnh vực ưu tiên của các ngân hàng lớn. Theo đó, mức lãi suất này sẽ giảm 0,5%/năm xuống 5,5%/năm kể từ ngày 01/08. Trong 24 tháng qua, đây là lần thứ 3 các ngân hàng thông báo giảm mức lãi suất trên, từ 7%/năm vào 07/2017 xuống 5,5%/năm vào 08/2019. Theo số liệu từ Vietcombank, quy mô khoản vay ngắn hạn cho lĩnh vực ưu tiên chiếm 20% tổng dư nợ tín dụng của nhà băng này. 

Thay đổi lãi suất không đồng nghĩa với nới lỏng tiền tệ

Tuy nhiên, các nhà phân tích chiến lược của VDSC cho rằng, những thay đổi lãi suất ngắn hạn trên chưa đồng nghĩa với việc nới lỏng chính sách tiền tệ (đo lường bởi giảm lãi suất điều hành hoặc tăng cung tiền) do 2 yếu tố, cơ chế điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam và tín hiệu từ phía SBV. Trong đồ thị phía dưới, có thể nhận thấy biến động lãi suất trên thị trường 1 (huy động/cho vay giữa ngân hàng và dân cư/tổ chức kinh tế) và thị trường 2 (TT liên ngân hàng) không có tương quan rõ nét. Tại Việt Nam, cơ bản hình thành hai cơ chế lãi suất khá độc lập. Lãi suất huy động/cho vay trên thị trường 1 chịu ảnh hưởng bởi các mức lãi suất điều hành (tái cấp vốn, tái chiết khấu) trong khi lãi suất trên thị trường 2 và thị trường trái phiếu bị điều phối bởi yếu tố cung cầu thanh khoản giữa các ngân hàng nhiều hơn. SBV có thể tác động vào lãi suất trên thị trường 2 thông qua nghiệp vụ thị trường mở và đối thoại. 

Theo những quan sát trong thời gian qua, các nhà phân tích VDSC nhấn mạnh 2 mục tiêu của SBV, gồm: (i) chuyển đổi mô hình điều hành chính sách tiền tệ hiệu quả hơn với cơ chế lan truyền từ lãi suất điều hành ngắn hạn tới lãi suất vay/mượn dài hạn trên thị trường 1, và (ii) duy trì thanh khoản dồi dào trong hệ thống ngân hàng nhằm giảm lãi suất cho vay ngắn hạn đối với khu vực sản xuấtkinh doanh, đặc biệt các doanh nghiệp tư nhân thuộc lĩnh vực ưu tiên. Tuy nhiên, những yếu tố căn cơ gắn với quá trình tự do hóa lãi suất và cơ chế điều hành chính sách tiền tệ mới như khả năng độc lập của SBV, minh bạch chính sách, cơ chế điều hành tỷ giá và tài khoản vốn,… vẫn là những câu đố khó giải để đạt mục tiêu trên. 

NHNN sẽ thận trọng với việc giảm lãi suất điều hành

Bộ phận phân tích của VDSC cũng cho biết, mức độ phát triển thấp của thị trường tài chính gắn khi chưa có mức lãi suất cho vay cơ bản (LPR), lãi suất cho vay khách hàng tốt nhất, trên hệ thống ngân hàng và các sản phẩm phái sinh gắn với lãi suất đó cũng kìm hãm quá trình chuyển đổi. Hiện tại, việc giảm lãi suất điều hành ngắn hạn chỉ góp phần định hướng giảm lãi suất ngắn hạn cho khu vực doanh nghiệp trong lĩnh vực ưu tiên, và chưa thể tác động tới lãi suất cho vay sản xuất kinh doanh dài hạn. 

Mặc dù quá trình cơ cấu hệ thống ngân hàng đạt được những thành tích nổi bật như 8/10 ngân hàng thí điểm hoàn thành Basel 2, các chỉ số an toàn thanh khoản đều năm trong phạm vi cho phép. Tuy nhiên, theo VDSC, thời điểm hiện tại vẫn khá nhạy cảm và SBV vẫn rất cẩn trọng nhằm hoàn tất quá trình “nâng cấp” hệ thống ngân hàng thay cho việc mạnh tay giảm lãi suất điều hành dài hạn (lãi suất tái chiết khấu và tái cấp vốn) do yếu tố rủi ro lạm phát giá tài sản, đặc biệt thị trường bất động sản, có thể gia tăng trở lại. 

Theo số liệu ước tính của VDSC, tăng trưởng cung tiền trong nửa đầu năm 2019 chỉ đạt khoảng 7,0% so với cuối năm 2018, thấp hơn mức tăng trưởng tín dụng 7,3%. Quan sát lượng tiền gửi của Kho bạc Nhà nước trong ngân hàng thương mại cũng cho thấy, khoản mục này tại hầu hết các nhà băng đều sụt giảm so với mức cuối năm 2018, ngoại trừ Vietinbank.