Thêm góc nhìn về động thái hút tiền qua tín phiếu của Ngân hàng Nhà nước

Để tránh áp lực lên lạm phát, NHNN đã trung hòa lượng một phần lượng tiền đồng bơm ra này bằng phát hành tín phiếu của mình để các ngân hàng thương mại (NHTM) mua và nắm giữ.

Do phát hành tín phiếu phải trả lãi nên có luồng quan điểm rằng đây là phí tổn mà NHNN, tức Nhà nước, phải gánh chịu mà vẫn có thể tránh được bằng những công cụ tiền tệ khác không hoặc ít tốn kém hơn.

Trao đổi với chúng tôi, TS. Phan Minh Ngọc, chuyên gia về kinh tế tài chính cho rằng, quan điểm trên là bất hợp lý ở một số khía cạnh. 

Thứ nhất, hút tiền về bằng trái phiếu Chính phủ hay tín phiếu NHNN là một trong một số ít công cụ cơ bản của chính sách tiền tệ của bất cứ ngân hàng trung ương (NHTW) nào. Lo ngại về chi phí, phí tổn là vô nghĩa với NHTW (tức NHNN ở Việt Nam) bởi NHTW là nơi duy nhất có quyền và chức năng tạo tiền, đưa vào nền kinh tế. Phí tổn, nếu có, chỉ là chi phí in ấn, phát hành tiền mặt, chứ không phải là tiền lãi phải trả cho NHTM, bởi cần bao nhiêu để trung hòa thì in/tạo ra bấy nhiêu, với chi phí hầu như bằng 0. Trên hết, tiền lãi NHNN phải trả cho NHTM từ việc nắm giữ tín phiếu không phải, không liên quan gì đến ngân sách quốc gia nên không phải là một tổn thất cho ngân sách.

Mặt khác, NHNN phát hành tín phiếu để đổi lấy lượng VND phát sinh từ việc NHNN mua ngoại tệ từ các NHTM. Rõ ràng ở đây hoàn toàn không có sự thua thiệt, tốn kém nào cả mà chỉ là sự trao đổi đơn thuần về bản chất.

Cụ thể, về vế thứ nhất, mua vào ngoại tệ-bơm ra, giả sử, 10 đơn vị VND, cái NHNN "mất" là 10 đơn vị VND, nhưng bù lại, cái NHNN "được" là lượng ngoại tệ thu về tương ứng 10 đơn vị VND. Tức là NHNN không thiệt hại gì ở đây cả, thậm chí phải nói là có lợi vì thu được một lượng ngoại tệ mới mà chỉ phải in/tạo mới 10 đơn vị VND, trong trường hợp NHNN không có, không dùng VND có sẵn trong kho quỹ của mình. Lưu ý thêm là ở đây ta không bàn đến tác động của việc mua vào ngoại tệ của NHNN lên các biến số vĩ mô.

Ở vế thứ hai, phát hành tín phiếu cho NHTM-thu về VND do NHTM nắm giữ, để đơn giản, giả sử NHNN muốn trung hòa toàn bộ 10 đơn vị VND bơm ra để mua ngoại tệ bằng phát hành tín phiếu NHNN cho NHTM nắm giữ. Khi đó, cái mà NHNN phải bỏ ra là 10 đơn vị tín phiếu, còn cái mà NHNN thu lại được là 10 đơn vị VND. Như vậy, ở đây NHNN cũng không có thiệt hại gì, mà chỉ là một sự đổi ngang tài sản, mà đều là tài sản do NHNN tạo ra.

TS. Phan Minh Ngọc phân tích thêm, nếu coi việc NHNN phải trả lãi cho tín phiếu mà NHTM giữ cho đến khi đáo hạn là một phí tổn (lưu ý lại là phí tổn cho riêng NHNN) thì phí tổn này hoàn toàn được bù đắp bởi: (i) số ngoại tệ mua vào mới với chi phí tính bằng VND gần như bằng 0, do khả năng tạo tiền của NHNN. Hơn nữa, số ngoại tệ này về giá trị tính bằng VND lớn hơn nhiều lần số tiền lãi NHNN phải trả cho lượng tín phiếu mà NHTM nắm giữ; (ii) tiền lãi thu được từ việc đầu tư trong và ngoài nước số ngoại tệ mua vào mới này. Lưu ý là số ngoại tệ này trên danh nghĩa là bổ sung vào dự trữ ngoại hối quốc gia nhưng bản thân dự trữ ngoại hối  không bao giờ được để nằm yên một chỗ mà phần lớn được đem đầu tư ở đâu đó dưới nhiều kỳ hạn để sinh lãi; và (iii) tiền lãi thu được từ việc cho vay lại NHTM sau này từ số VND mà NHNN thu về bằng tín phiếu trước đó.

Về việc sử dụng các công cụ điều tiết khác, NHNN cũng đã có giải thích rằng những năm vừa qua họ có sử dụng kênh tiền gửi Kho bạc được điều chuyển về NHNN để điều tiết nhưng kênh này không thể hút triệt để lượng tiền NHNN đưa ra để thu hút ngoại tệ. Thực ra, kênh điều tiết này tuy có phát huy tác dụng nhưng, trên lý thuyết, không phải là một công cụ tiêu chuẩn của chính sách tiền tệ của NHTW, mà chỉ là một giải pháp "đặc thù", nhất thời ở Việt Nam.

Còn với công cụ dự trữ bắt buộc, NHNN giải thích lý do không được sử dụng là do phải đảm bảo thanh khoản cũng như không phù hợp trong điều kiện cơ cấu lại các tổ chức tín dụng. Những lý do này là đúng, nhưng xin được bổ sung thêm rằng sẽ là bất hợp lý, không thỏa đáng và công bằng đối với các NHTM khi NHNN một mặt tung ra tiền đồng để mua ngoại tệ từ NHTM, mặt khác lại dùng dự trữ bắt buộc để yêu cầu các NHTM nộp (một phần) số tiền đồng này về kho quỹ NHNN, với lãi suất của dự trữ bắt buộc thấp hơn nhiều lãi suất tín phiếu, gây thiệt hại cho NHTM.

Ngoài ra, dù là chỉ phải trả lãi suất thấp hơn nhiều cho dự trữ bắt buộc nhưng về bản chất thì NHNN vẫn phải tốn phí tiền lãi tương tự như việc họ phải trả lãi cho tín phiếu của mình. Như vậy có nghĩa là dự trữ bắt buộc cũng không phải là kênh hút tiền về "miễn phí", càng làm nổi bật tầm quan trọng và thích đáng của kênh phát hành tín phiếu NHNN để trung hòa tiền đồng sau khi mua ngoại tệ.

Tóm lại, theo TS. Phan Minh Ngọc, trung hòa đồng nội tệ phát sinh từ việc mua ngoại tệ bằng tín phiếu là một công cụ chính sách tiền tệ chuẩn mực và có thể nói là hợp lý nhất đối với thế giới nói chung và Việt Nam nói riêng. Việc trung hòa này cũng không gây ra tổn thất (đáng kể) cho ngân sách và kể cả cho NHNN, ngoại trừ việc làm phình to quy mô bảng cân đối tài sản của NHNN mà tác động của nó không thuộc phạm vi vấn đề đang đề cập.