Sàn giao dịch vàng và ổn định tiền tệ: Những thách thức đặt ra và các vấn đề cần kiểm soát

Sàn giao dịch vàng trong điều hành tiền tệ: góc nhìn chính sách

Việc thiết lập Sàn giao dịch vàng quốc gia không chỉ là một bước đi nhằm minh bạch hóa thị trường hay hình thành giá tham chiếu, mà cần được nhìn nhận như một quyết định chính sách có tác động đa chiều đến điều hành tiền tệ.

Xem thêm Bài 1: Sàn giao dịch vàng quốc gia: Vì sao còn chậm?

Xem thêm Bài 2: Nên thiết kế sàn giao dịch vàng theo mô hình nào?

Xem thêm Bài 3: Sàn giao dịch vàng có giúp giảm vàng hóa nền kinh tế hay không?

Trong bối cảnh Chính phủ đặt yêu cầu sớm hình thành Sàn giao dịch vàng quốc gia, vấn đề đặt ra không phải là tranh luận theo hướng "nên hay không nên", mà là cách thức thiết kế và vận hành sàn sao cho vừa phát huy được vai trò tích cực của thị trường, vừa kiểm soát được những thách thức có thể nảy sinh đối với ổn định tiền tệ. Tư duy phù hợp ở đây là tư duy thiết kế thể chế chủ động, trong đó thị trường được trao không gian vận hành minh bạch và chính thức, nhưng luôn đi kèm các cơ chế giám sát và "van an toàn" nhằm hạn chế tác động lan tỏa ngoài mong muốn.

Mối liên hệ giữa thị trường vàng và ổn định tiền tệ

Thị trường vàng và ổn định tiền tệ gắn bó với nhau thông qua cả các kênh trực tiếp lẫn gián tiếp. Ở kênh trực tiếp, giá vàng trong nước chịu ảnh hưởng đồng thời từ giá vàng thế giới, tỷ giá USD/VND và các yếu tố nội sinh như thuế, phí, chi phí nhập khẩu, chi phí lưu thông và cấu trúc thị trường. Khi thị trường thiếu một cơ chế hình thành giá minh bạch và có giám sát hiệu quả, chênh lệch giá trong nước và thế giới có thể bị kéo giãn, tạo động cơ đầu cơ và buôn lậu, từ đó làm gia tăng "nhiễu" trong mối liên hệ giữa vàng, tỷ giá và kỳ vọng vĩ mô.

Ở kênh gián tiếp, trong nền kinh tế có truyền thống nắm giữ vàng, biến động giá vàng thường tác động mạnh tới kỳ vọng lạm phát và hành vi phân bổ danh mục tài sản của hộ gia đình. Khi giá vàng tăng nhanh, một bộ phận dân cư có xu hướng chuyển dịch từ nắm giữ tiền đồng sang vàng như một biện pháp bảo toàn giá trị. Nếu hiện tượng này diễn ra trên diện rộng, hiệu quả truyền dẫn của chính sách tiền tệ có thể bị suy giảm, gây áp lực lên huy động vốn của hệ thống ngân hàng và làm gia tăng nhu cầu ngoại tệ gián tiếp. Chính vì vậy, trong nhiều năm qua, quản lý thị trường vàng ở Việt Nam luôn được đặt trong tổng thể mục tiêu ổn định tiền tệ.

Những thách thức đối với ổn định tiền tệ trong quá trình vận hành Sàn giao dịch vàng

Việc vận hành Sàn giao dịch vàng quốc gia, dù mang nhiều kỳ vọng tích cực, cũng đồng thời đặt ra một số thách thức điều hành cần được nhận diện sớm. Trước hết là thách thức trong việc neo giữ kỳ vọng lạm phát. Một thị trường vàng hoạt động sôi động, với giá được công bố liên tục và cập nhật theo thời gian thực, làm cho biến động giá vàng trở nên "hiện diện" hơn trong đời sống kinh tế. Trong bối cảnh vàng vẫn được xem là thước đo giá trị dài hạn, biến động giá vàng có thể nhanh chóng tác động tới kỳ vọng lạm phát của khu vực dân cư, ngay cả khi các yếu tố nền tảng của lạm phát chưa thay đổi tương ứng. Thách thức đặt ra là kỳ vọng có thể điều chỉnh trước thực tế, kích hoạt các hành vi phòng vệ dây chuyền, làm gia tăng độ khó trong điều hành tiền tệ.

Một thách thức khác liên quan đến quản lý dòng tiền và thanh khoản của hệ thống ngân hàng. Nếu Sàn giao dịch vàng cho phép cá nhân tham gia rộng rãi với mức độ thuận tiện cao và chi phí giao dịch thấp, vàng có thể trở thành kênh phân bổ vốn cạnh tranh trực tiếp với tiền gửi ngân hàng, đặc biệt trong những giai đoạn lãi suất thực thấp hoặc tâm lý thị trường biến động. Trong bối cảnh tiết kiệm của dân cư vẫn là nguồn lực quan trọng đối với hệ thống ngân hàng Việt Nam, sự dịch chuyển dòng tiền quy mô lớn sang vàng có thể tạo áp lực lên huy động vốn trung và dài hạn, làm tăng chi phí vốn và ảnh hưởng tới khả năng cung ứng tín dụng cho nền kinh tế.

Bên cạnh đó, mức độ liên thông của Sàn giao dịch vàng với thị trường quốc tế cũng đặt ra yêu cầu điều hành tinh tế. Giá vàng gắn chặt với thị trường thế giới, do đó một cơ chế liên thông quá nhanh có thể truyền cú sốc bên ngoài trực tiếp vào tâm lý trong nước, trong khi tách biệt quá mức lại làm gia tăng chênh lệch giá và động cơ buôn lậu. Thách thức ở đây là thiết kế được cơ chế liên thông có kiểm soát, cho phép giá trong nước phản ánh xu hướng quốc tế, nhưng có công cụ điều tiết tốc độ và cường độ truyền dẫn nhằm hạn chế các tác động bất ổn.

Cuối cùng, thách thức về kiểm soát hành vi đầu cơ cần được nhìn nhận một cách thận trọng, đặc biệt trong giai đoạn đầu vận hành sàn. Nếu sàn sớm triển khai các sản phẩm có đòn bẩy cao hoặc phái sinh khi thị trường chưa đủ chiều sâu, đầu cơ ngắn hạn có thể lấn át nhu cầu phòng vệ chính đáng, khuếch đại biến động giá và tạo vòng phản hồi tiêu cực giữa giá vàng, kỳ vọng lạm phát và hành vi danh mục tài sản.

Kinh nghiệm quốc tế và gợi ý các vấn đề cần kiểm soát tại Việt Nam

Kinh nghiệm quốc tế, đặc biệt là mô hình Sàn giao dịch vàng Thượng Hải của Trung Quốc, cho thấy phát triển thị trường vàng không đồng nghĩa với nới lỏng quản lý tiền tệ. Trái lại, sàn giao dịch được đặt trong một hệ thống quản trị đa tầng, với vai trò trung tâm của ngân hàng trung ương. Trung Quốc sử dụng hạn ngạch nhập khẩu vàng như một công cụ điều tiết linh hoạt nguồn cung, kiểm soát cấu trúc thị trường và hành vi giao dịch thông qua chuẩn mực nghiêm ngặt, đồng thời duy trì ranh giới rõ ràng giữa vàng với chức năng tiền tệ và tín dụng ngân hàng.

Từ thực tiễn Việt Nam và kinh nghiệm quốc tế, việc thiết kế Sàn giao dịch vàng quốc gia cần gắn với một số vấn đề kiểm soát trọng tâm. Trước hết, Ngân hàng Nhà nước cần đóng vai trò giám sát trực tiếp và toàn diện, không chỉ ở khâu cấp phép mà cả trong vận hành, với hệ thống dữ liệu đủ sâu và theo thời gian thực. Thứ hai, sàn nên được triển khai theo lộ trình thận trọng, ưu tiên giao dịch giao ngay vàng vật chất chuẩn hóa hoặc vàng tài khoản có bảo chứng rõ ràng, hạn chế đòn bẩy và triển khai sản phẩm phái sinh khi thị trường đã đủ điều kiện. Thứ ba, cấu trúc tham gia cần được thiết kế theo hướng kiểm soát quy mô và hành vi của nhà đầu tư cá nhân, giảm nguy cơ tâm lý đám đông. Cùng với đó, các công cụ kỹ thuật như giới hạn vị thế, ký quỹ theo rủi ro, biên độ giá và cơ chế ngắt mạch cần được tích hợp ngay từ đầu. Quan trọng hơn, Sàn giao dịch vàng cần được đặt trong sự phối hợp chặt chẽ với điều hành tiền tệ, tỷ giá và truyền thông chính sách, nhằm neo giữ kỳ vọng và ổn định tâm lý thị trường.

Sàn giao dịch vàng quốc gia, nếu được thành lập và vận hành, chắc chắn sẽ đặt ra những thách thức mới đối với ổn định tiền tệ thông qua các kênh kỳ vọng, dòng tiền và liên thông quốc tế. Tuy nhiên, đây không phải là những thách thức mang tính đối kháng, mà là những vấn đề có thể quản trị được thông qua thiết kế thể chế phù hợp. Nếu được đặt trong tổng thể điều hành vĩ mô, dưới sự giám sát chặt chẽ của Ngân hàng Nhà nước và với lộ trình triển khai thận trọng, Sàn giao dịch vàng không những không làm suy yếu ổn định tiền tệ, mà còn có thể trở thành công cụ hỗ trợ Nhà nước quản trị hiệu quả hơn mối quan hệ phức tạp giữa vàng, tiền tệ và tâm lý thị trường trong nền kinh tế.

Đón đọc Bài 5: Từ Sàn giao dịch vàng đến quản trị thị trường vàng hiện đại